李稻葵：中国经济的新增长点在哪儿？（2）

中国经济的新增长点在哪里

既然中国经济仍然有较大的长期增长潜力，那么未来的增长点在什么地方呢？我的分析是，中国经济未来存在三个增长点，这里按照有可能爆发的顺序列举如下。

第一个增长点就是民生性、公共消费型基础建设投资。公共消费型基础建设投资指的是直接进入未来百姓消费的、具有一定公共产品性质的基础建设投资，包括高铁、地铁、城市基础建设、防灾抗灾能力、农村的垃圾和水处理、空气质量的改善、公共保障性住房的建设等等。这种公共消费型投资不同于一般的固定资产投资，因为它们并不形成新的生产能力，不带来产能的过剩。更重要的是，这种公共消费型投资并不完全是提供公共产品，比如说高铁和地铁仍然是谁使用谁受益，具有相当的排他性，并不是全体百姓同时受益。但是这类产品的性质与汽车、冰箱和电视机不同，因为公共消费必须是大量民众一起进行的，比如一趟高铁的消费群是几千人，不可能为一个人开一趟高铁，但是一部手机却是一个人使用的。公共消费品需要大量的前期性投资，从社会福利的角度看，公共消费类的投资尽管商业回报可能比较低，但一旦形成服务能力，可以逐步形成社会福利回报。

为什么说这种公共消费型基建投资是中国经济当前以及未来的第一增长点呢？最根本的原因是这类投资是当前中国百姓最需要的，最能够直接提升百姓未来幸福感。中国的国民，尤其是城市居民，与发达国家国民的生活质量差距，已经不再是电冰箱的拥有量、手机的普及度和质量，乃至于汽车的拥有量和品质，而在于空气的质量、交通的拥挤程度、公共交通的普及度和质量，以及自然灾害来临之时的应对能力。这些本质上属于公共消费水平的范畴。提升公共消费的水平，需要非常长的投资周期，商业回报往往是很低的，需要政府长时间的补贴。但这种投资在很大程度上可以拉动经济增长，就目前情况而言，中国的固定资产投资中约有25%用于此类投资，这一比重未来还有提升的空间。值得一提的是，这种投资不仅不会加重产能过剩的问题，反而有助于化解这一难题。

中国经济的第二大经济增长点就是已有生产能力的绿化和升级。中国的制造业从生产能力和产出量上讲已经在全球名列前茅，但是各种生产设备往往是高污染、高能耗的，把这样的产能升级为现代化、有效率的产能，需要投资，这个投资的过程将长期拉动中国的经济增长。根据笔者不完全测算，仅五大耗能行业——有色金属、钢铁、电力、化工、建材，更新一遍高污染、高能耗的产能，就需要10年时间，其每年将拉动GDP增长1%。而且，由此带来的低污染和低能耗将令国人长期受益。

中国经济的第三大经济增长点是居民消费。中国居民消费自从2007年以后，每年占GDP的比重在不断上升，根据我们的测算，目前已经上升到45%左右，但是居民消费真正成为经济增长的重要增长点，其比重超过GDP的50%，恐怕还需要4-5年的时间。

综上所述，中国最有可能在短期内引爆，并且可以长期依赖的最大增长点就是公共消费型投资。

如何催生公共消费型投资这个中国经济第一大增长点？

为了释放中国经济的增长点，最重要的就是找到一条长期稳定、高效的融资渠道。当前地方政府投资主要的资金来源，是银行贷款及与之类似的信托产品，公开发债占比很低。

依赖银行贷款进行长期投资的弊端很多。第一是期限错配，以3年或3年以下的银行贷款支持10年以上的固定资产投资，往往使得地方政府需要不断向银行再融资，而每一轮再融资无论对银行还是政府都有风险。

第二是地方政府面对短期还债的压力，从而过分依赖土地开发，这就像一个紧箍咒，不断逼着地方政府拍卖土地，同时又担心地价下降，导致许多地方政府不能够按照应有的长期规划来进行土地开发。

第三就是由于大量的固定资产投资依赖银行贷款，而这些投资具有政府背景，在资金来源上具有优先级，在相当程度上挤压了银行对中小企业的贷款，中小企业往往不得不以很高的利率为代价融资，这就拉高了整个民营经济的贷款利率。

当前非常荒唐的格局是，中国的国民储蓄率高达50%，但贷款利率普遍在6%以上；而美国的国民储蓄率为15%左右，其贷款利率却普遍在3%-4%的水平(图3)。

该怎么办？我们必须机制创新，通过创新为长期固定资产投资打开融资渠道。首先应该允许宏观杠杆率有所提高。当前中国的杠杆率，即贷款余额加债务余额占GDP的比重，约为190%。国际上很多人认为这个比重太高，但是必须注意，中国的国民储蓄率是50%，用这些储蓄去支持占GDP约190%的债务没有任何问题，因为这些债务的年利息顶多是GDP的19%(按照名义利率10%的上限计算)。美国经济的杠杆率是250%，但是美国的储蓄率只有15%左右，更何况，美国还是一个以股权等直接融资市场为主的经济体。

根据这个分析我们认为，中国经济的杠杆率按照比较保守的计算应该提升至300%。其中的关键是调整债务结构，本质上讲，需要把部分公共消费性基础设施投资由银行贷款转变为低利率的政府性贷款，或由政府担保的借款，由此释放银行贷款潜力，让其更多地为企业服务。

具体说来，首先应该逐年增加国债的发行量，使国债占GDP的比例从当前的15%提升到50%。可以用净增发的国债收入建立专门的国家民生建设投资开发公司，类似于国家开发银行，但其功能更加单纯，就是专门评估地方政府的长期固定资产投资资金的使用情况。根据我们的测算，中国2014年可以增加9000亿元的国债规模，2015年，在此基础上还可以再增加3000亿元，即1.2万亿元，以此类推，中国经济未来5年大约能够形成一个7万亿元以上的不断滚动的(发新还旧)投资基金，用于长期支持民生性项目的投资建设。

第二，已发的、地方政府所借的债务，应该及时地转为地方政府的公开债务(由中央政府担保)，但地方政府也需要同时公开自己的财务信息和资产负债表。这样可以形成社会对地方政府财政的监督机制，这也是一个机制的创新。

第三，应该通过资产证券化等方式，逐步降低银行贷款存量占GDP的比重，如果能从目前的130%降低至100%的话，将有助于化解银行的金融风险，更可以解决经济增长对货币发行依赖的老大难问题。

换句话说，通过以上运作，可以逐步将货币的部分功能调整为由国债等准货币类金融工具来提供，从而使得金融市场的风险大幅度下降。同时也必须看到，当前由银行发出的基础设施贷款有一定的风险，所以应该允许银行和信贷公司进行一定的重组，允许部分的项目和产品违约，这样才能够给金融系统消毒，逐步地化解系统性金融风险。

总之，中国经济未来仍然有大好的发展前景，而当前能够看到的最大的新增长点就是长期的、可持续性的、民生的、公共消费型的基础设施投资。为了释放这一增长潜力，必须从现在开始在融资渠道上进行创新，要在中国建立大量的国债等准货币金融工具，以比较低利率的长期债券来支持大量的投资，以此打通企业融资的渠道，降低融资成本，为整个中国经济的转型升级奠定坚实的基础。