克鲁格曼：中国经济是如何软着陆的？

提要：如果中国没有放弃利率市场化的政策，居民收入本有可能达到一个更高的水平，但却被实际存款的负利率所抑制了。为此，居民倾向于将存款更多地投资到实际收益高于银行存款的房地产领域，使得房地产泡沫问题愈发严重……

图说：克鲁格曼（资料图）

2012年中国经济增速会略有放缓，而能否实现软着陆，仍取决于结构性改革的推进

消除资产市场隐患

在过去10年中，中国经济的重要特征是消费增速低于经济整体增速。目前，中国消费支出占GDP比例为35%左右，大约是美国的一半。由于消费占经济总量比例下降，中国愈发依赖贸易顺差，以保持制造业快速增长。

而给定消费需求相对疲弱，刺激投资高企的因素是什么呢？主要是持续膨胀的房地产泡沫。自2000年以来，房地产投资占GDP比例基本上翻倍，对投资整体增长的直接贡献率超过50%。此外，建筑业拉动的上游行业投资大规模扩张，也是中国投资高速增长的重要原因之一。

此前这轮依赖房地产价格飙升的投资热潮，已经显现泡沫经济的典型特征。信贷总额迅速增长，而且主要通过“影子银行”渠道而非传统银行部门。

“影子银行”既不受政府监管，也没有政府担保。这方面潜在的风险与美国的次贷危机有类似之处：美国当年主要通过华尔街知名公司和复杂的金融工具来实现信贷扩张，而中国则大量通过地下银行和当铺。尽管方式不同，但结果可能是类似的。中国金融系统的脆弱性，可能要高于传统银行部门披露的数据所显示的。

尽管中国经济存在这些风险，很多评论家仍然保持乐观，他们认为中国坚韧、智慧的领导人会采取一切必要措施以应对经济下滑。但日本在上世纪八十年代的教训，以及美国的次贷危机都说明，中国对此需要引起足够的警惕。

债券市场走势冷静

债券市场是一国经济的晴雨表。从欧债危机的经验看，危机爆发前债券市场利率都会大幅上涨。例如，作为下一个最有可能爆发危机的国家，近期意大利十年期国债的收益率已经突破7%。对于中国债市而言，其同样为我们提供了有用的信号。尽管中国债市容量和流动性并不如美国或意大利等国，而且由于缺乏流动性信息存在一定扭曲，但对于我们判断未来经济走势仍具有重要意义。