卢布危机的警示意义值得深思

卢布暴跌是2014年末最大的国际金融事件，这一事件的酿成是多种因素相互叠加、多种力量相互作用的结果。

卢布暴跌与其先天脆弱性有关。首先，卢布是原油关联货币，二者关联度高达0.90以上，卢布对油价波动极为敏感。在石油—美元计价机制下，美元指数变化时时影响油价，致使两者存在明显的负相关关系。而卢布由于只盯住油价，其走势与油价之间呈明显的正相关。其次，卢布虽不是国际通用货币，却是完全自由兑换货币，国际投机资本更容易做空卢布。2014年以来，由于国际能源供需格局变化和美国退出量化宽松政策，引发原油、黄金等大宗商品价格的大幅下跌和资本在新兴市场的逆向流动，直接带动了卢布的大幅贬值。全年布伦特基准原油下跌48%，俄卢布同步贬值45%。卢布成为彭博社跟踪监测的全球41种波动性货币中波动幅度排名第一的最不稳定货币。

同时，自乌克兰危机爆发以来，美欧联手对俄罗斯发起多轮单边制裁。这种制裁本身就是“负能量”，不仅切断了俄银行和企业进入国际资本市场融资的渠道，人为中断资本流动性，造成金融机构和非金融机构的严重缺血，打击俄能源和军工等支柱产业长期的发展潜力，更严重打击了投资者信心。由于避险情绪升温，造成了资本大量外流，从而使卢布遭到投机性抛售。除大幅度提高利率外，俄央行多次入场进行外汇干预，导致外汇储备快速消耗。近日惠誉已将俄主权信用评级下调至“BBB-”级，距离“垃圾级”仅咫尺之遥。而在油价暴跌、西方制裁和卢布大幅贬值的冲击下，俄GDP出现了5年来的首次负增长，居民收入也出现了15年来的首次负增长。预计未来2—3年，上述影响俄罗斯经济的因素仍将存在，俄经济继续在底部徘徊，经济增长进入温和衰退期。

尽管中俄两国的经济总量、产业结构、发展模式、经济开放度有较大差别，但卢布暴跌对中国仍有重要的警示意义。危机面前，我们更要居安思危，重点把握好以下两个方面。

第一，不应急于放开资本管制。过早取消资本管制，实现货币完全自由兑换，被认为是卢布在历次金融危机中易受外部冲击、资本大幅外流的制度性因素。严格来讲，俄罗斯当初放开资本管制的条件并不十分理想，推进速度也操之过急，缺乏有效的汇率避险工具市场，为日后的跨境资本大幅波动留下隐患。在2008年和2014年两次危机中，俄罗斯均出现了国际金融理论中的所谓“突然中断”，即从证券投资组合净流入迅速转为净流出。由于担心离岸资本滞留不归和葬送改革成果，俄央行一直难以下决心恢复资本管制。而我国在人民币国际化进程中，同样面临资本管制逐渐解除、资本账户逐步开放的要求。在当前宏观经济走向不明、自身软实力落后、金融抗风险能力不足的情况下，我国开放资本账户的风险依然巨大。目前中国跨境资本流动的相对量和绝对量早已超过俄罗斯，但在如何控制资本大规模流动上还缺乏经验。虽然中国有庞大的外汇储备，但国内金融市场与发达经济体相比仍有较大的差距，一旦出现经济波动和汇率贬值预期，经济和金融体系中的潜在风险突然暴露，大规模的资本瞬间外逃应是可以预知的事情。

必须承认，中国之所以能够从东南亚金融危机和2008年全球金融危机中幸免，适当的资本账户管制功不可没。货币国际化应是大国经济崛起水到渠成的结果，并非人为推动就能如愿，通过加快资本账户开放来促进人民币国际化并非正确的选择。在中国逐步推进金融开放的过程中，不必急于追求资本账户完全可兑换，而应认真研究和吸取俄罗斯的教训，审慎开放资本项目，避免出现短期国际资本的大进大出和套利套汇，造成国民财富的巨大损失，进而确保本国金融安全。