我国有能力解决国有企业杠杆率偏高问题（2）

我国国有企业杠杆率偏高源于周期性和结构性多重因素

宏观经济周期波动是国企杠杆率走高的主要原因之一。一般而言，当宏观经济处于上行周期时，企业的资金运转速度加快，资产负债率下降。而当经济处于下行周期时，外部需求减少，企业订单下降，资金运转速度下降，资金周转周期变长，负债率上升。2001年加入WTO后至2008年金融危机前，我国经济进入近10年的景气上升期，投资快速增长，包括国企在内的企业资产负债率均呈现下降趋势。金融危机后，外部需求明显下滑，国内投资增速回落，经济进入中高速增长的新常态，国企部门利润难以弥补高额的利息支出，资产负债率不再下降，而与危机前相比出现较大幅度上升。

国有企业集中于高资产和产能过剩行业是造成其杠杆率偏高的直接原因。我国国有企业分布于石油石化、煤炭、化工、钢铁等资本密集型重化工行业等上游产业比例较高，其产能利用率和利润率受周期影响较下游产业大。在国有工业企业中，资产负债率最高的三个行业，分别是化工、煤炭和钢铁。这些行业多属于资本密集型，具有高杠杆运行的性质，需求疲弱时易出现产能过剩，且投资回报率相对较低。以产能过剩的典型行业钢铁业为例，2016年1—7月份，利润总额亏损18.1亿元，资本回报率为负，而资产负债率高达70.9%。利润率为负意味着整个行业只能通过举新债来维系现有债务的利息支付和本金偿还，杠杆率自然会不断攀升。

银行主导的金融体系是我国国有企业杠杆率偏高的重要结构性因素。我国金融体系属典型的银行主导型，长期以来通过银行体系配置金融资源。由于资本市场不够发达，企业外部融资仍以贷款等间接融资为主。在企业资产负债表中，权益资产比例相对较低，而负债占比相对较大。同时，国有金融机构在我国银行体系占据主导地位，国有企业可以相对较低的成本从银行体系获得融资，从而产生贷款的所有制偏向。

刚性兑付预期是国企杠杆率偏高的制度性原因。出于维护社会稳定的需要，在国企出现问题时政府有更大的可能出面组织协调资源助其渡过难关，这导致了对国企债务的刚性兑付预期。在经济下行周期，由于国有企业和民营企业的经营性风险都在上升，刚性兑付预期导致银行和债券市场投资者更倾向于向规模较大的国有企业提供融资，从而显著推升国企杠杆率。