中国股价为何扭曲（3）

散户投资者行为：散户投资者存在特殊的心理依赖是股票价格高估的不可或缺的条件。

散户投资者是相对机构投资者而言的，一般指资金量较小的个人投资者（资金量大的个人投资者与一般散户投资者行为不同，他们可以享受专业的资讯服务，这些个人投资者与机构投资者没有差异）。

从一般的经济理论分析看，散户投资者参与股票市场的动机是为了盈利，但我国股市在大多数时候是没有投资价值的，而且在散户与机构的搏弈过程中，散户总是处于劣势，机构投资者总是利用信息和资金上的优势来赚散户的钱。那么，总是处于不利地位的散户投资者为什么还要参与股票市场呢？从开户人数看，至2011年底，我国股民人数已经超过1亿人，95%以上是散户投资者。传统经济学无法解释。

2002年诺贝尔经济学奖获得者美国普林斯顿大学的卡尼曼教授和史密斯教授金融行为学理论成果，对资本市场的散户投资者的行为规律作一总结，他们的研究表明，股市投资者存在特殊的心理现象。笔者认为，这些行为规律同样适用于中国股票市场的散户投资者。导致散户投资者不断进入股市的重要原因是因为存在“典型示范偏差”心理现象。它是指人们在对不确定事件进行判断时，仅以部分现象（或典型现象）为依据。

在人们的认知过程中，夸大了按“常识”得到的条件概率，也就是夸大了“典型”的作用；与典型示范相关的一个示范性认知偏差是小数法则偏差。“小数法则偏差”是指人们将小样本中某事件的概率分布渐进于总体分布：与之相对应的是对大样本的代表性的低估。人们在根据现有的资讯对不确定事件进行判断时，似乎不关心样本的大小，也就是“样本无关”。这是一个非常重要的心理规律。大多数人是在身边的人买股票赚钱的刺激下进入股市的，别人成功记录被自己所夸大，产生强烈的心理冲击。

很多股票经纪人或证券从业人员在说服自己潜在的客户的时候，总是列举一些成功的案例来打动别人。尤其在2005年底至2007年底期间，所有买基金的人都获利丰厚，影响了数以亿计的投资者参与基金的申购，仅2007年就有2万多亿的资金通过基金流入股票市场。可见此心理影响之广、之深。上述心理规律说明人为什么会进入股票市场。当一个人进入股票市场以后，会很快产生以下心理现象和规律：

首先是产生“保守主义偏差”：它是指在一定的环境下人们在面临新的资讯时不愿意理性地更改他们的现有观念或信念。它主要表现是：

1）偏执偏差：它指行为人不仅不依据新资讯对初始信念进行修正，反而将新资讯错误地理解为对他的原有信念的进一步证明，进而强化他对原有信念的信心。

实验显示，人们对原有信念的偏执有时会产生令人难以置信的非理性偏差。例如，当一个投资者买入的股票大幅度下跌的时候，他会认为是庄家洗盘而不是出货，因此更加坚定持股信心。

2）出售效应：指投资者对亏损的股票惜售、不愿实现亏损的心理。由于人们只是感受到每次投资的独立盈亏，在亏损厌恶的心理状态下，自然不愿以亏损的价格实现投资负收益。

当一家上市公司的基本面发生非常糟糕的变化时，投资者在作出准备卖出股票的决策的过程中，首先想到的是买入的成本，如果现价低于成本价，卖出意味着亏损，因此不愿意卖出。此心理可以很好的解释当基金净值大幅度缩水后，并没有出现赎回的压力。

其次是“搏傻行为”：一般人在面对赢利是比较谨慎而保守，但面临亏损时却愿意“赌大”。它使得散户投资者在面临亏损时，不仅不会承认现实，及时采取止损行动，而且还会追加投资，甚至是借款来购买股票，结果是越陷越深，不能自拔，使自己成为永远的股东。

正是上述心理规律或心理现象的存在，使得股市投资者的队伍不断壮大。也正是这个原因才能使操纵股市成为可能。通过对股票市场的主要三个参与主体的行为分析我们可以看出，2005年前，政策的过度干预是市场出现波动及高估值的必要前提条件，机构的“坐庄”及“老鼠仓”行为是导致高估值的关键原因，散户的投资心理偏差是市场出现高估值的不可或缺的条件。

通俗地讲，在这个阶段，政府为了国企融资而鼓励和纵容投机，机构投资者为了自己的“老鼠仓”喜欢投机，散户投资者是积极参与投机。这个市场是高度投机的市场。