养老保险基金市场化、多元化投资运营的基本架构（2）

中间目标明确后，受托管理机构的中心任务是战胜战略配置基准。受托管理机构有两种策略达到中间目标，一种是被动配置策略，另一种是主动配置策略。采用被动配置策略时，受托管理机构通过资产配置再平衡使各类资产的实际配置比例与长期配置比例保持一致，各类资产采用指数化投资方法盯住代表各类资产的投资基准，这样可以获得与战略配置基准相同的收益率。被动策略的管理难度不大，但是放弃了通过承担一部分主动风险提高基金收益率的机会。采用主动策略时，受托管理机构有两类办法，一类办法是主动偏离代表资产基准的市场指数，在各类资产内部挖掘细分类别资产的投资机会，力争战胜各类资产的投资基准；另一类办法是针对经济和市场状态，主动偏离各类资产的长期配置比例，争取战胜战略配置基准。主动策略承担了一部分主动风险，对投资能力要求高，但是有机会获得超过战略配置基准的收益率。养老保险基金规模大，对投资安全的要求高，从提高长期收益水平和控制风险考虑，应该高度重视受托管理机构的投资能力建设，通过完善机构治理、吸引优秀专业人才、理顺运营机制等措施提高受托管理机构的投资能力，以适应主动配置策略的要求。此外，为了控制投资风险，政府监管部门有必要在投资政策中对主动风险敞口进行限制。

通过资产配置，养老保险基金被分配到各个资产类别，下一个环节就是管理分属于各个资产类别的基金资产。为了战胜战略配置基准，养老保险基金需要在各个资产类别上获得高于投资基准的回报，换句话说，战胜各类资产的投资基准是养老保险基金在各类资产的投资目标。受托管理机构有两种途径来实现各类资产的投资目标，一种途径是各类资产的投资紧盯代表该类资产投资基准的市场指数；另一种途径是运用多种投资策略，力争在每类资产里多种投资策略的加权收益率能够战胜该类资产的投资基准。由于养老保险基金规模大，在各类资产里运用多种投资策略可以进一步分散投资风险，有利于稳定投资收益。

在各类资产的投资策略确定后，养老保险基金投资运营进入到组合或项目投资环节，受托管理机构将分属于各个资产类别的资金进一步分解为若干个投资组合或投资项目，并妥善安排各个组合或项目的投资管理人。各个组合或项目的投资基准由投资策略决定，同时与所在资产类别的投资基准相衔接，投资管理人的任务是战胜组合或者项目的投资基准。

（作者单位：武汉大学、全国社保基金理事会）