振兴资本市场应奏好 “三部曲”

在我国金融改革大战略稳步推进的历史征程中，第三部曲是今后应长期性奏响的乐章。这就要求我们强化资本市场的制度建构，加快监管体系转型升级，完善资本市场运行与发展逻辑，使资本市场能够彰显其直接融资与资源优化配置之本质，实现资本市场建设、人民币国际化、金融系统开放实现有机统一，助推中国经济结构转型升级。

何谓振兴资本市场的“三部曲”

我们若将经济发展过程置于人类经济史的广袤视野中考察，那么“萧条、复苏、繁荣、高涨”是其长期存在的周期性运动规律。19世纪法国经济学家朱格拉更是提出 “萧条唯一原因是繁荣”的著名论断。可见，繁荣与萧条周期更迭是经济运行中亘古不变的法则。而在虚拟经济尤其是资本市场中，该规律亦具有普适性。经济体系受到内生性和外生性因素干扰后，因“动物精神”作祟，市场主体心理状态会在乐观狂热、犹豫怀疑和信心低迷之间周期性变换，造成金融市场起伏波动。鉴于此，结合我国资本市场前期震荡的客观现实，笔者认为，在云谲波诡的全球经济金融战场中，我国资本市场振兴之路可以看作是如下三部交响曲之间辩证性与阶段性的重奏。

第一，据发达国家普适经验，资本市场受到外生或内生性异常扰动而致使危机迹象浮现之时，政府果断采取过渡性干预与救助是明智抉择。此时，应当及时恢复市场的常态化交易，着力引导和重塑微观个体的理性预期，从而有效稳定市场信心。

第二，依托市场力量，逐步化解市场波动和救市措施对经济金融体系的负面影响，积极做好危机善后工作。尽快摆脱市场流动性匮乏局面，竭力避免民众对救市成效以及可信度的质疑，防止其在救市后衍生对萧条重现的恐惧心理，从而重振市场预期，使资本市场完成向常态交易的复归，并妥善引导救市资金稳健化、自然化淡出。

第三，加强资本市场内在制度建设，解除资本市场发展滞后的深层梗阻。切实从本源入手，促进资本市场结构优化，构建大国金融体系，从而提高资金运作效率，使金融更好地服务于实体经济。

现阶段如何奏好这“三部曲”

上述三部曲不应视为互不相关的独奏，而应环环相扣以奏响振兴资本市场的和谐旋律。由于两融和场外配资畸高杠杆、金融监管滞后、经济下行压力较大以及散户“动物精神”扩散等多重因素交织，诱发了前一段时期股市螺旋式暴跌。为此，我国政府既有效借鉴世界金融大国惯常之举，又充分权衡现实国情，采取及时果断的救市举措，力求达到规避系统性风险与道德风险的有机平衡。在资金恐慌、市场流动性匮乏和信心几近枯竭的严峻形势下，政府多部门共同发力以救资本市场之危。随着降低交易费用、暂缓IPO、禁止大股东及持股5％以上董监高减持股票以及证金公司提供宽裕流动性支持等相关措施的推进，救市成效已逐步显现。如今，在历经数周大幅度震荡后，A股市场暴跌势头已得到有效控制，大盘已开始趋向平稳整理与复苏，系统性金融风险受到遏制，流动性危机得到有效缓解，市场信心也得到一定程度修复。资本市场中这场浩大而无声的维稳战争可谓业已取得阶段性胜利。诚然，当前第一部激荡之曲已临近闭幕，第二部缓冲之曲以及第三部资本市场制度建构的长鸣之曲理当及时奏响。稳定、修复与发展应作为今后一段时期内市场运行总基调。

那么缓冲之曲该如何实施呢？笔者认为，短期内通过政府力量扭转恐慌局势和稳定信心对资本市场发展弥足重要，但在中长期内，资本市场自身应培育出稳健化、成熟化的运行逻辑。过度非市场化干预难以与现代金融体系运行本质有机弥合，不利于市场优化资源配置功能的培育，非市场化救市所衍生的经济后果亦不应被忽视。眼下，股市正处于持续调整期，单边市频繁出现，流动性匮乏已是业界公认的事实，投资者恐慌其来有自。何况，市场中还有大量处于潜伏状态的游资，借限售机会提升股价以投机盈利，而必然不会被投机者长期持有。一旦限售解禁，大规模减持所引发的流动性需求压力不容小觑。市场修复本身就是以时间换空间的过程，其间需充分注入新流动性以弥合快速去杠杆所产生的流动性缺口，渐进性地使市场实现由失衡向均衡的复归。因此，在缓冲阶段，救市资金应为市场提供持续流动性保障，待信心全面恢复、经济基本面好转后方可平静淡出，避免因流动性变换所引发的市场大幅波动。相关部门也应采取措施引导增量流动性精准注入市场，从而恢复资本市场常态化交易，做好充分准备以抵御限售解禁后的流动性需求压力；同时，应培养投资者对资本市场未来改革发展前景的理性预期，抚平前期暴跌所产生的创痛，从而提高股市的投资吸引力，避免限售解禁后流动性溢出再度诱发的暴跌。