巴曙松：深度解析欧美债务危机（3）

关注美国债务问题

国研网：让我们接着把目光转向美国债务问题。美联储主席伯南克在国会听证会多次指明美国赤字问题是经济复苏重大威胁。您认为与欧洲相比，美国的债务问题到底有多严重？

巴曙松：我们认为美国的情况是债务问题，还没有到全面的债务危机的程度，其中的关键原因是因为美国依赖其美元霸权和有国际竞争力的国际金融市场，因而美债实质上并不存在偿付与流动性上的问题。截止至2011年底，美国债务为15.2万亿美元，占GDP规模为100.4%，财政赤字规模为1.3万亿占GDP规模8.6%，远远超过国际上通用的60%与3%的标准线，但其十年期国债收益率却一直维持在2%左右。从债务融资的安全性角度来讲，目前美国并未遇到债务危机，相反却呈现出可长期持续发展的债务融资模式。

但是，实际上美国的债务规模极为庞大，以及在临近提高债务上限时两党之间的政治纠葛在未来极有可能演变为政治危机，这也是此前标普调降美国长期主权信用评级的主要原因。因此美国的债务危机是潜在中的危机，美国政府不得不处理其极为沉重的财政负担。

国研网：美国债务问题是如何形成的呢？

巴曙松：我们认为美国目前沉重的债务负担主要由长期的结构性赤字以及金融危机时大规模的财政刺激支出综合引起。当网络泡沫危机结束了美国低通胀、高增长的长达近20年的“大稳定”增长阶段后，美国经济从高增长时期开始逐步过渡到较为平缓，甚至是开始显现出自然衰退的迹象。由于受到97-99年亚洲金融危机的冲击，美国面临着内生性经济增长缓慢及外围经济不景气的双重境况。在此背景下，美国政府试图采取以减税为主体的扩张性财政政策（即利用政府干预经济的合理性）以达到“熨平”经济周期的目的。但实际上，减税计划降低政府收入提升了赤字水平，但对实体经济的帮助却十分有限。长期的预算赤字在就业状况处于潜在的长期中性就业水平的背景下（大稳定时期），更多的带来了预算赤字的负面效应：对私人部门投资的“挤出效应”而并非“挤进效应”；并且，由于投资下降以及净出口连年保持逆差，整体国民储蓄也呈现不断减少，由储蓄不足带来的利率上升加剧了投资的下滑。因此，扩张的财政政策在供给方面的刺激显得较为乏力。其结果就是，扩张性的财政政策未能促使美国经济从周期当中做自我调整，在支出不断扩大收入却没有明显增加的情况下造成财政赤字不断扩大，国债规模持续积累。

2008年危机爆发后，美国政府为应对危机，执行了大规模扩张性财政政策。力图在金融市场稳定的基础上，进一步刺激经济增长和降低失业率，以达成修复私人部门资产负债表的目的。就效果而言，美国财政部大规模的财政刺激政策（包括减税、退税、直接补贴家庭收支等政策）在某种程度上对冲了私人部门去杠杆化过程中内需自然萎缩的负面影响，经济增速在2009年下半年至2010年中实现了快速反弹。但同时大规模的财政刺激对本就已经高企的财政赤字和负债规模形成雪上加霜。

因此，美国财政赤字的升高以及国债规模的积累并不仅仅是某一个原因单独造成，而是在经济周期处于下行趋势的大背景下，以结构性减税换取长期财政收支平衡未能奏效的情况下，临时增加的军事开支增长迅速，又在遇到金融危机时采取大规模财政刺激所形成的，是结构性赤字以及在危机时财政刺激造成财政支出大幅增加叠加所造成的结果。

国研网：现在美国经济持续复苏的势头几乎是全球最为强劲的。你认为美国债务问题再次爆发的可能性有多大？其可能的触发因素又是什么？比如即将到来的总统大选。

巴曙松：从美国经济复苏的走势看，虽然复苏过程一波三折，但是总体上看，关于国债上限的争议可能还会出现，但是再次爆发债务问题的概率已经大幅降低，目前美国的房地产市场依然是经济复苏的最大拖累，一旦美国房地产市场企稳，美国经济复苏的步伐会更为平稳，当然这对于全球经济的复苏也是有积极带动作用的。

国研网：一旦美国债务问题升级为债务危机，您认为会对全球经济造成什么影响？

巴曙松：我们认为其影响将是重要的，系统性的。我们以2011年标普调降美国信用评级为例来理解这一问题。美国主权债务评级下调后：

第一，以美国政府信用为担保的资产价格面临冲击。特别是目前美国国债中大约四成被用来作为各种金融市场交易的安全抵押品，评级下调一方面意味着抵押品价值的降低，进而导致以美国国债为抵押的支持证券可能面临较高的估值折扣，现金流动性需求大幅增加；另一方面导致了和美国国债挂钩的资产证券化产品减少，流动供给大幅下降。

第二，标准普尔500波动率指数(VIX)在随后三个月时间里急剧上升75%，对股市短期冲击巨大。

第三，短期内加剧了国际大宗商品市场的波动。美国主权信用评级下调短期内加剧了国际大宗商品市场波动。国际期货品种持续下跌，其中纽约商业期货交易所(NYME)9月原油期货继续大跌，下跌幅度超过3%，伦敦金属交易所的金属铜、铝电子盘中跌幅在1%左右，金属锌的跌幅则接近3%。中国国内期货市场遭遇“黑色星期一”。但如果市场开始相信政府最终将通过货币发行来解决债务问题，对于通胀的预期又会引发商品价格的上涨，能源和基本金属的价格在未来将大幅震荡。