深水区的金融改革

提高资源配置效率是金融改革的根本目标

作为一份规划我国未来五年甚至更长时期改革之原则和方向的纲领性文献，十八届三中全会《关于全面深化改革若干重大问题的决定》(以下简称《决定》)一改传统的“机构、市场、工具、货币政策、金融监管、对外开放”这类面面俱到、四平八稳的顺序，而是将金融改革置于提高资源配置效率的总题目下加以阐述，令人耳目一新。

尽管金融活动纷繁复杂，但是，在这个水乳交融的过程中，其作用最终只是在资源配置过程中充当媒介。因此，所谓金融服务实体经济，根本上指的是其媒介资源配置的功能；而所谓更好地服务实体经济，无非只是要求降低流通成本，提高资源配置效率。离开这一点，无论是讨论金融的产业归属，还是去研究贷款的难易、利率之高低，都会误入歧途。

健全市场运行基准

金融市场的核心基准是利率。利率市场化将构成下一阶段改革的核心内容，自不待言。然而，利率市场化绝不仅仅意味着“放开”，它至少包括三大要义：一是建立健全由市场供求决定利率的机制，使得利率的水平、风险结构和期限结构由资金供求双方在市场上通过反复博弈来决定；二是打破市场分割，建设完善的市场利率体系和有效的利率传导机制；三是中央银行要全面改造其调控理念、工具和机制，最终熟练掌握一套市场化的调控利率的手段。

另一个重要的市场基准就是国债收益率曲线。众所周知，收益率曲线是固定收益市场的主要收益率指标，它反映无风险收益率基准在各个期限上的分布。基于这条曲线，其他固定收益产品才能根据各自的风险溢价来有效定价。在我国，国债收益率曲线已在上世纪开始编制，但其缺陷依然明显。在这方面，我们需要做好以下功课：完善国债发行制度，优化国债期限结构；完善债券做市支持机制，提高市场流动性；改善投资者结构，增加交易需求；完善国债收益率曲线的编制技术；适时引进境外投资者；等等。

第三个市场基准就是人民币汇率。为了提高国内国外两种资源的配置效率，促进国际收支长期基本平衡，我们必须完善人民币汇率的市场化形成机制。为达此目标，必须大力发展外汇市场，增加外汇市场的参与者，有序扩大人民币汇率的浮动空间。尤为重要的是，央行必须逐步减少直至摒弃对市场的常态式干预。

除了以上三项机制性改革，我们还须加强金融基础设施建设，其中包括登记、托管、交易、清算、结算等方面的一整套制度以及规范并保护这些制度运行的法律法规。

致力于筹集长期资本

在资金供给方面，以银行为绝对主导的金融机构所动员起来的资金，在期限上偏短；而在资金需求方面，由于工业化深入发展和城镇化不断推进，社会对长期资金的需求甚殷。这种“期限错配”，是中国各类系统性金融风险的根源之一。不仅如此，以银行为主的金融体系，只能以增加债务的方式向实体经济提供资金，导致我国非金融企业获取股权性资金的渠道相当狭窄。这种“权益错配”，在推高微观主体负债率的同时，也为我国经济和金融体系带来了债务率提高和杠杆率飙升的风险。