周小川：中国货币政策的10大特点（3）

五、适应亚洲金融危机后的变化，准确把握汇率改革进程。

泰国一个问题是固定汇率制，中国汇率是1994年开始采用有管理的单一的浮动汇率制，但是浮动范围比较小。在亚洲金融风波爆发以后，当时朱镕基同志主持工作的时候，决定为了防止亚洲区本地竞相贬值，从1994年开始实行有管理的浮动制度，变成相对比较固定的汇率，要寻找机会，恢复有管理的浮动制度，同时在这个基础上进一步加大改革。

有关的问题比较多，其中包括中国介入WTO经济开放程度有所提高。在亚洲金融风波之后，普遍的亚洲国家都是采取比较谨慎的政策，扩大出口，积累外汇储备，使自己能够有更强的抵御风波的能力，其中有不少的抱怨，虽然说可以指望IMF等进行救助，当然对亚洲国家的救助不是特别有效。甚至有一些亚洲国家在这个过程中感觉很痛苦，所以普遍存在积累外汇储备的现象。

这跟本世纪这种趋势和全球平衡状况的改变都是有关系的，中国也具有同样的问题。但是我们采取汇率改革的时候，需要考虑一些改革秩序的问题，当时主要问题是，究竟先搞大型商业银行的改革，还是先搞汇率改革，还是先搞农村金融改革，应该说中国还是比较重视实体经济，重视微观基础，所以当时选择先从金融机构改革开始。另外也认为金融结构改革好了，各项标准如果能够比较达标了，他应对市场的能力会有所提高。在汇率改革的时候，就能够作出比较正确的响应和选择。因此我们说2003年开始启动农村信用社改革和中国银行(601988,股吧)、中国建设银行(601939,股吧)的股份制改革，到2005年夏天的时候启动汇率机制改革。

银行的改革确实是创造了下一步改革的条件，大家可能记得银行改革当时是采取四部曲，一个核销损失，第二个一定程度不良资产剥离，第三个注入新的资本，并进行股份制改造，第四个发行上市，建立现代公司治理的结构。在这四部曲之后，下一步汇率体制改革和其他改革中会有比较好的表现和响应，也能支持这个改革。

这个改革应该说从2005年7月启动汇率改革之后，后面还有一系列扩大浮动区间，扩大市场决定的过程。最开始，我们可以追溯到1994年，当时搞汇率改革的时候，浮动区间是正负0.3%，后来我们启动了这个改革以后，到2007年5月就把这个正负0.3%扩大到正负0.5%。今年4月份正负0.5%扩大到1%，扩大发挥了供求在汇率中的作用。

我提一下2008年夏天的时候，就是在中国举办奥运会之前，当时觉得奥运会来的客人很多，汇率上升很明显。很多客人进来一个汇率，出去一个汇率不太方便，所以当时就收窄了汇率的浮动区间，主要是为了更有利于奥运会的顺利进行。

那么奥运会之后紧跟着还有一个残运会，大家说等残运会再说吧，残运会还没完，就发生了2008年9月7日的危机，美国财政部采取了救助，9月14号雷曼兄弟出问题，在那种情况下，中国实际上采取了类似亚洲金融风波那种思路。就是说中国还是要在这个阶段防止各国货币竞相贬值，实际上我们过去也看到了在那个阶段，亚洲还有其他不少地方通过货币竞相本地贬值来应对这个冲击，所以中国那时候也采取了一段时间汇率基本不动，或者我们说浮动区间非常小的状态。2010年6月份正式恢复原有的浮动区间，并同时逐渐扩大了汇率的浮动。

汇率改革的特点是，汇率机制的变化结合中国结构调整所取得的进展，中国经常顺差和GDP的比例关系，从最高的时候达到11%到去年降到2.8%以下，对外失衡程度大幅降低。

六、就是跟刚才汇率相比，阶段性的国际收支双顺差。

两个顺差并行时间比较长，会使货币供应量明显加大，市场流动性明显过剩，同时带来了通货膨胀的压力，大家可能在那个阶段都有所体会。中央银行货币政策有效运行首先一个基点就是要做好这个流动性对冲。因此我们很多年，我们很多学者密切关注如何做好流动性对冲的问题。

2003年4月份人民银行开始创办了央行票据业务，这个事现在大家看比较正常，当时还是比较有争议，为什么要把央行弄进去，对还是不对。2003年10月份就开始调整存款准备金率，这也都是应对流动性过剩的。那时候开始采用了正回购，还有一些调期的作法，我们安排了多种产品，总之每种工具都有每种工具的特点，都能吸收流动性，时间长短不一样，吸引流动性，冻结流动性深度不一样，价格也不一样，运作机制不一样，总之这些工具配合起来能够起到应对对冲流动性的需要。

这些工具的应用都是有争议的，每次调整也都有不少舆论，我觉得这些研究对我们工作非常有好处。总体回顾下来，从2003年到现在准备金的应用总共是36次，上调是32次，应对危机有4次是下调的，大家可以观察分析应用的情况。