张鹏：经济视角下的2015年政府工作报告（7）

四、两个关键的风险问题

国务院的政府工作报告对于经济运行当中的风险也没有回避，一针见血地指出经济运行当中存在的困难和难题。好多的困难和难题我在前面讲消费、讲投资、讲进出口的时候都跟大家一一说到了。因为它分散在不同的章节当中，我把它归纳一下，但有两项风险国务院是明确提出来。

当前我们面临着风险因素是什么呢？第一个叫泡沫化因素，第二个叫高杠杆因素。由于时间的关系，我带着大家简单的看一下，这两个因素当前的一些变化情况，以及国务院为什么把它们作为经济运行中非常大的风险因素来对待。

（一）泡沫化因素

首先泡沫化。中国最大的一个泡沫化风险就在于房地产市场。房地产市场的情况如何？去年全年的房地产开发投资增速一路下滑，从19.8%一路下滑到10.5%。增速下滑代表着两层含义。第一，代表房地产商对当期的房地产市场不看好，同时代表金融机构对中长期的房地产市场也不看好。第二，房地产企业的土地购置面积的负增速。第一，土地购置面积在性质上相当于房地产企业的存货（跟生产企业一样相当于原材料存货）。一般情况下，市场行情好，我愿意增加存货；市场行情不好，我就减少存货。然而，去年全年房地产企业的土地购置面积基本上是在负增长状态。第二，土地市场跟其他的市场不一样，土地市场在中国是一个天然垄断的市场（当然在未来土地市场政府的垄断地位会被打破，现在政府处在唯一的土地供应商的地位，未来我们会出现一批小的土地供应商——农村集体经济，农村集体经营性建设用地将像城镇国有土地一样，同等条件下，同样上市，同样价格，同样的权利）。在这种情况下，政府也有一个思考：我的土地成交价格如果下降，就会带来土地储备的评估价格下降，土地储备的评价价格下降就会导致政府的资产抵押不足，很有可能引发一系列的后续的金融风险，比方说银行不再提供贷款等。于是，政府在这个情况下，政府也咬得紧，就是宁肯不成交，也不降价，这就导致了我们去年只有37%的土地拍卖是成功的，63%的土地拍卖流拍了。

在这种情况下，土地市场运行到去年10月份，情况发生了变化。因为11月份、12月份是中国地方政府还债的高峰期，要还本付息，47%的债要依靠土地出让收入来偿还。那么政府在这种情况下就开始出售自己手里的土地资源，相应带来土地价格下降。反过来，政府也鼓励房地产企业收购，特别是央企收购一定的土地储备。这就导致土地市场的繁荣，但结果是导致政府收储土地资产总规模评估价（公允价值）的下降。公允价值的下降，使政府债务问题的风险可能会暴露出来。于是，央行在这种情况下推行的“930条款”。9月30号，那四条推出来以后，给政府的许多债务提供了长达25年的展期，于是再往下走，土地市场就波澜不惊，重新进入到一个负增长的局面。

再接下来，商品房的销售额、房价和面积。我们用蓝色的线代表销售额，黄色的线代表销售面积，蓝色的线高于黄色的线代表房价在上升，蓝色的线低于黄色的线代表房价在下降。2013年的全年蓝色的线都在黄色的线的上方，但黄色的线一直在下降。所以，我们把2013年叫做房地产风险的第一个阶段，这个阶段的特点是价还在涨，但是量跌了，是有价无市的阶段。到了2014年，房地产市场的形势急转直下。1月份蓝色的线和黄色的线都在急剧下降，而且蓝色的线一举击穿了黄色的线，在黄色线的下方运行，房价开始下降。所以，2014年就进入到房地产风险的第二个阶段——以价换量的阶段。世界上所有国家基本上都是在这个阶段来化解房地产风险的。因为在前一阶段大家都不到黄河心不死，还没到这一步，我为什么要踩刹车，等到了这一步，我就不得不去踩刹车，不得不去调整。所以，大多数国家都是在以价换量的阶段来调整房地产市场的风险。通过适当地降低价格，增加需求，减少库存，经过5年到10年的调整，房地产市场库存逐渐消化干净，逐渐走出低谷，迎接下一轮房地产周期。但如果调整不好，那就进入到第三个阶段——量价齐跌的阶段，越降价越没人要，大家都等着抛售房子，那么房地产的危机就真正到来了。

所以，到目前为止，我们还是风险阶段，还远远没有到达危机的阶段。那么，中国的这个阶段走的如何？大家可以看到，蓝色的线和黄色的线贴得非常紧密。可以说，中国在去年走出了全世界最完美的房地产以价换量的曲线。房价稍微降一点点，销量就上去一块。由此，中国老百姓对于住房的渴求程度可见一斑，稍微有一点降价大家都去积极的买房。于是，这也给大家提了一个醒，如果想等到房地产市场价格降到谷底再去买房用于居住的话，我奉劝你，不要去等，等不起，就这么完美的一条以价换量的曲线，会把你的青春都等没了也等不到房价到谷底那一天。但是，当你还要拿房地产当做投资对象的时候，我奉劝你放弃想法，现有的房地产市场很难再作为一个投资品，进入的门槛高，房价的上涨动力差，巨大的存量房在那儿等着，待会儿我带你看看中国还有多少存量。

再接下来就是房地产开发企业本年到位资金的增速。2014年的到位资金从年初的26.5% 下降到年末的负的0.1%。负增长情况并不代表房地产企业没有钱，房地产企业还有钱，去年的房地产企业一共筹集了12.2万亿的钱，花出去9.5万亿，房地产企业手里还有2.7万亿，这个钱不少，2013年的同期房地产企业手里只有2.4万亿的资金。所以，房地产企业的融资的资金来源虽然是负的0.1%，但并不代表房地产市场没有钱，房地产企业手里还有大量的钱存在，但钱分布一定是不均匀的，大型房地产企业、上市的房地产企业一定拥有这笔钱当中的绝大部分，那些中小型房地产企业在这些钱中几乎是没有份额的。

房地产企业这12.2万亿的资金到底从哪儿来的。第一，国内贷款提供了2万多亿的资金，增速是8%，还可以，银行并没有对房地产企业大规模减少贷款。第二，利用外资虽然增长得快，但只有600多亿，量太小。第三，自筹资金达到了5万亿。房地产企业自筹资金的渠道不外乎就是三条渠道：第一条渠道，股权式融资，但上市的房地产企业都是大企业；第二条渠道，信托融资，房地产信托，但去年的信托量总共才5000多个亿，比前年下降了1.32万亿，房地产去年在信托上也拿不到多少钱；第三条渠道，民间借贷，这种情况下就会给房地产企业的资金链，特别是中小型房地产企业的资金链带来巨大的压力。第四，其他资金。其他资金是买房人给房地产商提供的融资，买房是要付首付款，我们去办理个人按揭贷款，这些钱也都到了房地产商手里，也接近5万亿，但这笔钱下降了8.8%。那么，换句话说，房地产企业资金的那块短板是谁？是来自于购房需求的下降。这块短板很有意思，其中定金及预售款3万亿，下降12.4%；个人按揭贷款是1万多个亿，下降2.6%。正常情况下，降幅8.8%，那么个人按揭贷款和定金及预售款的降幅应该大致相同，就算有差异，也差不出三四倍的差异来。这说明什么问题？其实，定金和预售款环节是房地产商最快拿回自己利润的环节，这个环节出现了巨大的风险和问题。他往往采取的交1万顶5万、交2万顶10万的方式来收预售款。换句话说，房地产企业在这个环节已经损失了大量的利润和大量的现金流。于是，接下来房地产市场肯定要发生一定程度矛盾和风险，但是，我们要看房地产企业在房地产市场内部能不能有效地把这个矛盾和风险解决掉。你是愿意监管一个2万多家企业的房地产市场，还是监管一个200多家企业的房地产市场。从我们来讲，自然200多家的房地产市场可能更加合理、更加有效，有竞争、有垄断、有差异化、有研发能力。这些情况更有效。所以，在当前，我们更主要的是让房地产企业自己去发生一些改变。比方说，一些中小型房地产企业出现了问题，大型房地产企业就以买代建的方式直接把中小型房地产企业手里的存量房等都拿到自己手里，继续向市场去提供，同时完成房地产行业的市场结构重组。这个情况要比政府直接现在跳到一个深不见底的房地产市场当中要有效得多的多。

大家可以看出来，现在就处在房地产市场调整的临界时期。所以，对房地产来讲，有没有风险？有风险；会不会发生危机？我们有许多的政策储备不让它发生危机，发生危机的可能也很小。但从政府来讲，如果静待房地产市场发生这种内部的兼并和改变，其结果是房地产行业增加值下降，因为大家有钱不去建新房，等着去购买存量房，存量房的再分配，在这种情况下，会导致房地产的产出下降，相应的政府税收收入下降，给很多依靠房地产企业、依靠土地收入增长的政府或部门带来一定程度的财政压力。