徐高：正确认识中国债务风险

分析债务问题第一步是弄清债务数据，某些国际商业机构对我国统计数据不够了解，夸大了债务总量数据

尽管我国企业部门债务存量规模较大，但如果把企业部门的资产和债务合在一起看，风险并没有那么大

虽然目前我国债务风险整体可控，但各方对债务风险早已高度警惕，相关的应对政策也在有条不紊地推出

近年来，我国国内债务规模的上升吸引了国内外不少关注，对我国债务可持续性的质疑也时有耳闻。客观地说，这些关注和质疑并非空穴来风。我国国内债务规模较大，增速较快等问题确实存在。不过，就此断定我国一定会爆发债务危机却也言过其实。利用准确的数据，全面而严谨地分析债务状况，可以发现我国爆发债务危机的可能性极低。此外，我国政府正在采取综合措施化解债务相关的风险隐患。因此，总体看我国债务风险可控。

总体债务风险可控

分析债务问题的第一步是把债务数据弄清。某些国际商业机构因为对我国统计数据不够了解，所以夸大了债务总量数据。基于这些失真数据所得到的结论自然有失偏颇。更准确的债务数据估计来自国内外较为严谨的研究机构。这些研究机构估计的数据相差不大，相互印证之下更增添其可信度。比如，中国社科院及国际清算银行（BIS）对我国2015年全社会债务占GDP比例的估计都为249%。

从国际比较来看，我国债务总规模并不算高。根据国际清算银行的估计，2015年世界主要国家和地区的债务占GDP比例平均在234%。其中，发达经济体的平均水平在268%。我国债务占GDP比重虽略高于全球均值，但明显低于发达经济体的平均水平。

从研判债务风险的角度来分析，债务总量并非唯一决定力量。如果把债务构成、国内储蓄水平、债务利息率、经济增长率、通胀水平这些影响债务可持续的因素也考虑进来，我国爆发债务危机的可能性更低。

其一，我国内债为主的债务结构风险较低。对于一个经济体来说，外债是最紧的债务约束。欧债危机之所以在欧洲边缘国家爆发，根本原因是这些国家外债过度积累，最终引发了表现为主权债务危机的国际收支危机。尽管我国国内债务规模不小，但国际投资头寸表显示，扣除外债后，我国2015年仍持有总额达1.6万亿美元的外国净资产。这意味着我国的债务主要都是内债。这种债务结构大大降低了我国爆发债务风险的可能。

其二，我国庞大的国内储蓄给债务可持续性提供了坚实基础。债务与储蓄是同一枚硬币的正反两面。有人借债，就必然有人储蓄。不考虑储蓄行为的债务分析是片面的。根据国际货币基金组织（IMF）的测算，我国2015年国民总储蓄占GDP比重为46%。而世界其他国家的平均水平仅为22%。根据IMF的预测，尽管未来几年我国储蓄率会有所下降，但到2020年仍然会处在接近40%的高位。由于我国金融体系以债权型融资为主（2015年我国社会融资总量中的95%是债权型融资），国内储蓄向国内投资的转化必然形成大量债务的累积。所以国内债务规模上升是国内高储蓄带来的自然结果，有合理性。

其三，我国目前的低利率环境给国内债务持续提供了有利条件。债务能否持续，债务支付的利息率也是一个关键。如果利息率很高，即使较小的债务存量规模也会难以为继。如同所有的价格一样，利息率作为债务的价格，也决定于债务的供求。而债务的供给就是储蓄。我国庞大的国内储蓄压低了债务的利息率，增强了债务的可持续性。到今年2季度，我国贷款加权平均利率已经下降到了5.58%，创下了十年新低。相应的，债务方的利息支出也大为下降。

其四，我国通缩压力的减轻也降低了发生“债务通缩”的风险。对深陷债务压力的经济体来说，通货紧缩是个坏消息。因为在通缩中，债务的实际价值会增大，从而增加债务方的压力。今年9月，我国PPI在连续54个月负增长后，首次录得正增长。而GDP缩减指数这个最广口径的物价指数，在今年3季度也同比增长1%，创下两年来的新高。很明显，我国的稳增长政策已经开始见效，令我国面临的通缩压力大大减轻，从而降低了债务通缩的发生可能。