贺强：当前的经济形势和金融形势（2）

另外人民币对美元升值，理论上讲，人民币升值有利于进口。所以我们有一些人幻想着使人民币加速升值，来抑制国内的通货膨胀。因为去年也出现了通货膨胀，一直涨到今年。实际上客观现实跟理论并不是一回事，我们今年上半年人民币加速升值，而这种加速升值有利于抑制国内通胀了吗？并非如此。在人民币加速升值的时候，我们的物价也往上涨。为什么国内物价上涨呢？说明产品供不应求，而产品供不应求，加速人民币升值有利于进口。我们加大国际采购的力度，把商品拿到国内市场，这不就供求平衡了嘛，教科书这么讲是对的。但是事实并非如此，我们人民币连续升值三年，反过来美元连续贬值三年，但是在国际市场上，以美元标价的大宗商品的价格暴涨了几倍。人民币连续升值，最近官方统计公告是15%，我们自己算的是20%，我们算得比较高，按这个大数算，最多升值了20%。而我们去国际采购，多花了几倍的成本去采购大宗商品，比如说原油。现在中国经济高速增长，原油供应不足了，有50%以上需要进口。你越需要大量进口，我就给你来个大涨价，美元越贬值，国际原油期货价格就越暴涨。2005年上半年每桶38美元，到2008年上半年涨到147美元，涨了几倍。而人民币与此同时升值了多少呢？所以我们还是划不来的。理论跟实际不是一回事。

人民币升值、贬值，还通过通胀率来表现。通胀率越高，越说明人民币贬值。对国内的企业，特别是对国内的老百姓影响是巨大的。所以，国内不管什么时候，只要一出现通胀的迹象，会毫不留情坚决打压。

那人民币升值和贬值，实际上还可以通过利率来表现。加息、减息都涉及到人民币升值、贬值。因为利率就是人民币这个金融商品的价格，像一个茶杯从10块涨到15块钱，说明它增值了，从15块跌到10块，说明它贬值了。

人民币升值贬值，最起码通过以上三个“率”——汇率、通胀率、利率来表现。这三“率”之间，存在一种互相联系、互相影响的密切关系。我们动了一种率，另一种也会跟着动。我们要想投资，想理财，就必须对三个“率”之间的变动关系要有一个大概的把握。把这个研究熟了，就会发现很多投资机会，就会提前规避很多风险。

第一，利率与通胀率的关系。举个美国的例子，前一阶段美国利率不断下调，美元兑人民就不断贬值，炒外汇的人感觉只要美联储一公布利率下调，人民币兑美元，美元兑人民币，一下子就下一个台阶，表现非常直接。而美元的下跌，以美元标价的大宗商品价值就暴涨，大宗商品价格暴涨，推动来推动去，就有可能推动消费资料价格上涨，从而引发通胀。那么国内，我给大家举一个例子。我想问大家，你们虽然没有买股票，没有高价去买房子，但是你想想，你的财产有没有损失？实际上，我们在座的每一个人包括我，可能我们的财产都有一定的损失。因为你虽然没有买股票，没有买房子，但是肯定每个人都有一笔钱存到了银行。这次利率下调之前，我们一年期利率就是4块1毛4。实际上，我们到现在为止是负利率。什么叫负利率？就涉及到利率与通胀率的关系。银行的利率，央行公布的利率叫名义利率，名义利率减通胀率得出的数就叫实际利率，减出来的数是负的，就叫负利率，比如说我们一年期是4.14，而我们前10个月，虽然物价大幅度滑落，我们通胀率平均是6.6，二者相减还差不多两三个百分点，这个就叫负利率。

第二，汇率与通胀率的关系。我说1994年的通胀很严重。为什么这么严重？因为当时没有发现，除了成本推动型的物价上涨比较顽固以外，实际导致这轮通胀高居不下、非常难压的一个重要原因是我们在1994年1月1号开始动了汇率。1993年年底，中央发了一个汇制改革的文件，推出了两大举措，决定在1994年1月1号开始实施。第一大举措是汇率并轨。1988年我们价格并轨，没有成功。那么客观地说，实际上当时还没有完全具备全面价格改革的条件。因为我们当时的经济背景是短缺，虽然改革10年了，但当时供应还没有极大的丰富。在短缺情况下，搞价格并轨，方向只有一个，它必然就往上涨，所以老百姓恐慌了。我们走得有点急了，急急忙忙要铲除官倒，要把差价消灭，但没有成功。这次汇率并轨力度很大，1美元本来换5.87人民币，一下子调整为1美元换8.7人民币。人民币贬值了将近3块钱。现在人民币连续升值了三年多，才升了1块多钱，当时，对社会的冲击影响是巨大的。

从好的方面来讲，极大的刺激了中国的出口。大量商品出口，而且出口换回来大量美元、大量外汇。很多外国投资者受到刺激，带着美元到大陆来投资。同时也刺激了外国游客，拿着美元到中国消费，便宜了。现在有一句时髦话，国际热钱大量涌入中国，其实早在1994年就发生了。

那么面对这种情况，我们就搞了第二大举措。就是对外汇统一实行强制性的结汇售汇制。一开始是对国内企业实行，1996年以后扩大到三资企业，全面实行强制性的结汇售汇制。结汇售汇制，我给它评价是高度集中统一思想下的藏汇于国的理念，跟计划经济思想一脉相承。但是客观地说，当时有一定的合理性。因为当时中国外汇储备最低的时候只有20亿美元。我记得，当时宝钢二期工程找日本政府贷款，日本政府拒绝贷款，理由是中国外汇储备太少了，政府信用太低，怕还不上，所以不敢借。事实教育了我们，这个宝贵的稀缺外汇必须掌握在国家手里，要不断增加外汇储备。在这两大政策下，从1月1号开始，我们外汇储备迅猛增长，很快突破了1000亿，现在又突破了1万亿，已经是1.92万亿。现在的金融形势跟这1.92万亿直接有关。

外汇储备是越多越好吗？现在看来不是一个好事，最起码直接面对两大问题。一个就是庞大的外汇储备中的美元就地贬值的问题。另外一个就是它如何投资问题。不投资，外汇积压在外管局，积压就是浪费，就是损失。外汇必须通过流通起来，保值增值，可是国内花的是人民币，它只能在非人民币区去投资，到国际金融市场去投资，甚至到美国投资。这里面就出现了一个风险问题。一直到现在，美国金融危机，我们这种投资有多大的风险，都值得思考。这个后面我再给大家讲。

汇率跟通胀率有什么直接的关系？关键是我们这种结汇售汇制，企业出口创汇，手里拿到了美元，通过我们商业银行，用人民币把它买断，就不断转化成外汇储备了。通过结汇售汇制，美元变成了外汇储备，导致人民币大量投放了。通货膨胀是金融概念，是指流通中的货币膨胀，就叫通货膨胀。结汇售汇制渠道导致人民币大量投放，而且投放大部分是中央银行发放的基础性货币，功能要放大的。投放到流通领域中的人民币太多了，所以就变成了通货膨胀。所以，一方面用收紧政策压物价，压通胀，另一方面人民币大量投放，这就形成了一个矛盾，就使得这轮压物价非常难压。强制压，结果企业就压跨了，这种牺牲太大了，所以这种经验教训必须要吸取的。

现在，强制性的结售汇制改成不强制。可是，在人民币不断升值的预期下，别说企业，老百姓手里有了美元，也赶紧换成人民币。虽然不强制了，但是还照样是大量美元往你那儿堆，所以外汇储备飞速增长，而且就地贬值。不仅如此，更主要的是我们长期实行结汇售汇制，导致长期以来人民币大量的投放。到现在为止，每个月的货币供应量都是大幅度增长。别看有收紧的货币政策调控，总体评价我们货币政策，一方面非常紧，但另外一方面也非常松。货币政策有两类，一类是调价格的货币政策，一类是调数量的货币政策。调数量的政策，主要是从货币供应量来体现。这5年我们从适度从紧到从紧的货币政策，政策越收越紧，但紧的是调价格的货币政策。调价格的货币政策，主要表现为各种率的调整。存款准备金率连续17次上调，存款利率连续7次上调，贷款利率连续8次上调，历史上从来没有这么紧过。可是我们调了整整5年半，才达到一点效果。这个货币调控政策的效率怎么这么低呢？实际上，货币政策本身可圈可点，是因为调价的政策越收越紧，调量的政策却一直放松。货币供应量，MR叫广义货币供应量，从1997年到现在，大部分时间都是15%以上的高增长，每个月如此。我们GDP才10%、11%，可是我们的货币供应量月月如此都15%以上的高增长，这种增长本来是不正常的。在从紧的货币条件下，我们甚至高达18%的增长。

我给大家也稍微普及点金融常识，什么叫M0、M1、M2。这是一个货币层次。M0是指流通中的货币，流通中的现金。M1是狭义的货币供应，是M0再加上企业短期的存款，短期的，流动性比较强，变现性比较强，随时可以拿出来花的。M2是广义的货币供应，是M1加上企业长期存款，再加上居民的储蓄存款。货币供应量每年、每月都很大。其中一个重要的原因，就是结售汇制的通道，导致每月大量投放人民币，只要外汇贮备急剧增长，不断增长，那么同步的人民币就不断往外投。2005年上半年，M1开始下穿M2低位运行，M1低位运行，M2高位运行。这就说明当时股市非常低迷，企业投资愿望不足，居民消费与投资愿望都不足，大家把钱全存银行了，而企业不仅存银行，把短期存款变成了长期存款。但是2005年以后，M1大幅度上升，而且很快突破了M2。因为这两年大牛市行情使大量资金被吸引入市，甚至出现银行居民储蓄存款搬家的现象，全搬到股市里炒股票了。2007年1月份居民储蓄存款减少了2700亿，很多人担心影响银行的正常经营，所以要打压股市。其实这种观点是错误的。因为当时我跟工总行的副行长请教过，一个月银行储蓄存款减少了2700亿，对商业银行经营有没有影响？行长回答很干脆，没有影响。老百姓从银行把钱搬到股市了，存到证券公司嘛，证券公司还得存回银行，只是户头变了，居民储蓄存款减少了，企业存款增加了。就因为这个理由要打压股市，这是不科学、不对的。

现在，M1又下降到M2，因为股市一年的大熊市，连续暴跌，使大家纷纷从市场撤资，所以2008年一季度非常明确,商业银行一下子增加了2.4万亿存款,其中有1.8亿是居民储蓄存款，大部分是股市里面套现出来的。这对股市不是一个好现象。

结汇售汇制一直实行到现在，导致人民币不断地大量地长期地投入，投到流通领域。过去只要货币供应量一扩大，增长率一提高，立刻就会引发明显的通货膨胀。而最近几年，货币供应量不断扩大，绝对值肯定比过去大多了。但现在这几年没有出现明显的通货膨胀，反而是低通胀，一些专家觉得很奇怪，人民币投出去都跑哪儿去了？他们说人民币失踪了。所以就潜心研究这个问题，而且给这个问题起了一个玄之又玄的名字，叫人民币之谜。这几年年度的物价实际上都不高，大部分时间在2%以下运行。2004年上半年物价逐步攀升，全年一算才涨3.9%，2007年物价连续涨了一年才4.8，在5%警戒线以下，所以低通胀。人民币都跑哪儿去了？实际上这根本就不是一个谜。原因很多。在研究过程中，我把1996年看成一个重要的分水岭。1996年以前，我们很大一个经济背景是短缺。在短缺的背景下，过多的投放到流通领域的货币，这个货币首先必然要冲击消费者市场，引起物价上涨。但是现在背景转换了，1996年以后，我们经济越来越低迷，市场有效需求不足，商品过剩，从短缺变为了过剩。特别表现为去年一年物价大幅度上涨，但是在物价大幅度上涨同时，很多商品价格在回落，包括小汽车价格也在回落，说明过剩。过剩有两个原因，一个是原因是大陆货，因为我们企业技术含量低，能提供的大陆货商品，我们已经充分消费了。传统四大件，彩电、冰箱、洗衣机、空调，以前还发号供应，现在没有什么新需求。大陆货商品，包括服装，包括其他的商品，我们已经充分消费了。新的需求不是那么太旺盛。另一个原因是老百姓心目中长期存在一个被迫储蓄的现象，这实际上是一个金融现象，就是说在改革的过程中，我们每一个人未来不确定性增强了。这是一个投资术语，翻译过来就是我们每一个人未来的风险增加了。我们收入确实在增加，每个人在享受着改革的红利，家庭收入在增长，但我们的社保制度、医疗制度又不太完善。所以我们只好有钱就存银行，哪怕是负利率。因为老百姓长期形成一种理念，银行就是政府办的，银行从来不会赖帐，银行从来不会破产，所以利息一分钱都不会少算。这种情况说明，一是消费遇到了新的问题，消费动力不足。这就说明我们这轮要刺激消费谈何容易。所以现在你看这些政策，拉动内需，刺激消费，实际上首当其冲变成了扩大投资。真正想刺激消费不那么容易。

我们十七大提出三套马车的理念，靠什么推动经济增长呢？以前是靠出口和投资，十七大强调要靠消费，消费、出口、投资共同推动经济增长，三套马车的理念。而且我理解应该是消费增长，现在是这样吗？不是。在推动经济增长过程当中，有的数据表明，我们消费的贡献率只有22%，这是最低的。出口推动GDP增长有27%，而40%多还是靠投资。现在要想扭转经济不好的局面，主要还得依靠投资。那么在这种情况下，消费动力不足，大量投放出去的货币没有冲击消费者市场，所以就没有引起严重的通货膨胀。但是物质不灭，钱投出去不会失踪的，实际上钱投出去跑哪儿去了？钱都溜回银行，再加上政策从紧。比如说对银行来讲，我们的银行经营的是传统的金融业务，传统金融业务就是以存贷款业务为主，到现在仍然如此。本来我们想效仿发达国家商业银行，他们的存贷款业务早就是夕阳业务了，因为它风险太大了，早就萎缩了。他们靠什么盈利呢？靠发展中间业务。比如说给基金当托管人，收取托管费，为基金申购赎回，收取一定的手续费，这都是低风险、高收入，这都属于中间业务。这两年资本市场大力发展，银行开拓了很多中间业务，但是股市一暴跌，全部不行了。所以现在还是老办法，有钱只能存银行。但是你注意，我们这种古典的商业银行的业务，再加上宏观调控，客观起到一个什么作用？就是迅速把社会资金吸纳到银行体内，而又放不出来，这是当前金融形势的一个重要的形势，甚至是一个问题。因为我们商业银行是以不断地大量地吸收存款赖以为生的，不断提高存款利率，这不更加速从全社会吸纳资金，大量的资金流入银行。