黄有光：房地产没泡沫，但有问题

中国房地产价格是否有泡沫，这不但关系政府的政策，也关系人们购房的决策，是大家都很关切的大问题。本文论述中国房地产大致没有泡沫，但有不少问题，并提出解决这些问题的一些方法。

过去二十年来，中国城市房地产价格增加了很多倍，但价格增加很多未必是泡沫，因为可能有实质的因素支持其增加。这些因素有需求方面的，包括人口增加、城市化、家庭数目增加、人均收入增加等；也有供给方面的，包括土地供应的限制。

约三年前，笔者参加一个讨论房地产价格泡沫的会议，主讲者认为有泡沫。他定义房价泡沫的衡量为房价与人均收入之比。但他的房价有泡沫的结论，只是根据房价从1988年以来上涨很多。笔者问他，“从1988年以来，人均收入上涨是否比房价上涨快？”他说，“那当然是人均收入上涨快。”笔者再问，“如果现在房价有泡沫，根据你对房价泡沫的衡量，1988年时，房价的泡沫不是更大吗？为什么到现在还没有爆？”他无言以对。

当然，还没有爆未必没有泡沫。不过，我们至少必须检讨泡沫论的依据。

市场价格上涨，一般是因为需求大于供给。不过，如果需求主要是由不可持续的投机性动机造成，也未必没有泡沫。笔者认为，中国房地产的情形是，需求主要为实质性的消费与投资需求，虽然也有一些投机性需求。(绝大多数投资都带有一些投机的因素。)因此，笔者认为，即使有泡沫，也不是大泡沫。

中国的自然人口增长率虽然从1987年的高峰大量下降，但总人口还在继续增加。第二，由于以前的城乡隔离政策以及后来的放松，使中国城市化的速度高于其他国家在同样发展阶段时的速度。中国近12年来，城镇人口平均每年增加约1800多万人。这种高速的城市化还会持续约二三十年。第三，由于人口结构与社会因素，中国处于结婚与离婚的高潮时期，而两者都增加家庭数目，因而增加对房子的需求(详见 《经济学家茶座》2012年第一辑，孙文凯《关注中国近年家庭数量与住宅数量不匹配变动》一文)。第四，部分由于人均收入增加，人们会增加对住房的需求，人均住房面积大量增加。根据《中国统计年鉴(2011)》数据，从2007年至2010年三年期间，城镇人均住房建筑面积从30.1平方米增加到31.6平方米。有如孙文凯所述，这说明供给量增加比人口增加快(编注：根据《中国统计年鉴》数据计算，2007年至2010年，城镇人口增长1.1%，而人均住房建筑面积增长5%)。房价增加看来主要是需求的原因，包括人均收入大量增加与家庭小型化。

张定胜、成文利与笔者正在撰写一篇分析报酬递增、土地控制与房价关系的文章，其中有一个图表资料，显示中国GDP增长率从1993年到2008年，每年都远大于(有两年约相等)房价的增长率(两者都根据名义变量或当年价格计算)。从2008年以后，虽然有一段时期房价上涨可能更快，但从2008年至2012年这整段时期看，依然是GDP增加比较快。1993年至2012年整段时期，即使扣除人口的增加，人均收入的增加也比房价多。

那些自认为收入增加远低于房价增加的读者，可能大骂说，这些数据肯定有问题，但未必有大问题。很多人哭诉说“收入增加一倍，房价增加两三倍”，但这多数是根据某些大城市的中心地段得出的结论。这些地段的房价肯定会随城市人口与经济增长而大量增加，也多数会比人均收入增加得快很多。然而，不可能也不需要人人都住中心地段，就像不可能也不需要人人当总理。我们的数据是全国的平均数据，应该没有大错。

即使只看大城市，根据厦门大学任宇、袁宇菲与熊聪的一篇有理论分析又有数据支持的英文文章《House Price Bubbles in China》(编注：《中国房地产价格泡沫研究》，厦门大学王亚南经济研究院2010年10月工作论文，已提交给《China Economic Review》)的研究，从1999年到2009年，中国35个大城市的GDP增加到超过原来的四倍，而房价只增加到原来的三倍，其结论为：中国房子的回报不满足泡沫的必要条件，把中国房价的高速增长归咎于增长泡沫是不合适的。换句话说，把高房价归咎于由泡沫膨胀造成人们为了将来资本得利的机会主义购买是有误导性的。

还有，中国家庭负债率很小，房产抵押借债的部分，只占房产价值的约三分之一。这一方面说明房价上涨多数不是由虚空的因素所造成；另一方面表示，即使房价有相当大的调整，对整个经济的影响也会比较小，不会出现金融大危机与房价的大崩盘。

中国房地产虽然没有泡沫，至少没有大泡沫，但有不少问题。这里只简要讨论几个比较明显的问题。