肖立晟：人民币加入SDR货币篮子与中国金融市场改革开放（5）

其中IMF提出，如果人民币要进入SDR货币篮子，那么它就要提供一个代表性利率。因为SDR是个资产，资产是要计价的，计价就必须有一个价格。SDR的资产价格是什么？就是各个国家利率的加权平均。其他国家都有相应的市场化利率。那我们国家的市场化利率是什么？在很长一段时间是一年期的存款利率。后来随着债券市场的发展，随着银行间同业市场的发展，演变成了同业拆借利率，但是这还不是一个完善的SDR资产的代表性利率。因为根据其他国家的经验来看，一般需要提供三个月具有流动性的国债收益率作为代表性利率，但是我们国家三个月短期的国债市场并不是特别发达，市场的深度和广度不够，也缺乏流动性，所以三个月的国债收益率，当时不算是一个代表性的利率。后来我们注意到，国家财政部也积极响应，2014年之后开始增发三个月期的国债，滚动发行，使得短期市场被激活。所以后面我们注意到，SDR货币篮子中人民币的利率定价采用的是三个月期的中国国债收益率，通过人民币加入SDR间接地促进了我们国家债券市场的发展，促进了我们国家的利率市场化。

第三，关于提供市场化的代表性汇率。一种货币加入SDR之后，必须提供一个有效的汇率作为SDR篮子中的价格。除了利率，还必须要有一个票面价值。那什么是SDR的汇率呢？一般而言，都是一个偏市场化的汇率。美国自身在外汇市场交易形成汇率，英国在英国外汇市场交易形成汇率。在我们国家，汇率问题相对复杂一些，因为汇率涉及到我们国家的中间价，还有市场交易形成的价格。中间价是每天早上9点15分央行给市场的一个指导价格，每天的交易价格不能超过中间价2%上下。

2015年8月11日之前，中间价跟市场交易形成价格之间会有比较大的偏离，因为我们国家在过去一段时间一直存在较强的升值预期，后来又形成一定的贬值预期，所以汇率预期使得中间价和市场形成价格之间有一个偏离，这样它就不能够作为一个完全市场化的汇率放到SDR货币篮子中。后来，通过与IMF的一系列协商，不再只是每天9点15报一个中间价，而是一天报5次中间价，选取每天下午4点钟的中间价作为市场化的代表性汇率。这一点取得了IMF和国际货币基金组织的认可，大家认为每天下午4点是中国外汇市场最活跃的时候，所以在下午4点的时候公布的中间价可以作为一个市场化的汇率放进来。这是关于利率和汇率改革。

为了满足改革措施，中国金融市场或者说中国的货币当局作出了哪些具体的改革？2015年7月，央行推动银行间债券市场开放，9月份又推动了外汇市场开放，这都是针对三类国际金融机构。2016年2月，推动了境外私人机构进入中国的债券市场和银行间市场。目前，有43家境外央行类机构进入到银行间的债券市场，有27家银行类境外机构进入到银行间外汇市场，这对中国的外汇和债券市场起到了良好的促进作用，因为它们带来了新的投资者，带来了新的投资体验，也增加了外汇市场的深度和广度。

    三、人民币加入SDR的影响与意义

关于人民币加入SDR的影响与意义，我们分两个层次讲。

（一）人民币加入SDR的直接影响

其实我们在外汇市场跟投资者沟通，或者说在政府部门跟决策者沟通时，大家都会问一个问题，究竟人民币进入SDR之后会为中国带来哪些具体的影响？2015年汇改之后，很多投资者都认为中国就是为了加入SDR才进行汇改。我觉得这个理解相对有些片面，因为加入SDR是一个系统的工程，不是一个短期的操作，它更多的是从中国整个金融体系改革，整个金融市场开放或者说对全球的国际货币体系改革偏宏观、偏长远的方式影响中国经济，它对中国经济直接的影响并不会很快地显现出来。

我们认为如果说有直接影响的话，可能体现在这几个方面。

第一个方面，人民币的资产自动配置需求会增加。

我们知道，人民币加入SDR之后就会被IMF认定为国际货币。作为国际货币，资产等级就上升了。资产等级上升之后，很多大型的金融机构，比如养老金，长期投资者基金，他们会需求一些等级比较高的债券或者说是货币作为投资标的，在他们资产配置中就有这些需求。当人民币被纳入到SDR货币篮子之后，这些机构就开始对人民币定价资产有了一些需求，这部分的需求可能有将近100亿美元。也就是说短期之内，人民币进入SDR之后会有100亿美元进入到中国的债券市场或者外汇市场。用一个更简单的比喻，一个国家的货币被纳入到SDR货币篮子之后，就近似于一支股票被纳入了股指。一支股票被纳入股指之后，凡是以该股指为标的进行投资的机构都会被动的配置这支股票。比如说一个投资者基金经理，如果要配置一支股指的话，以这支股指为标的，他们就会自动以这个股指中的权重来配置相应的股票。那么人民币进入SDR货币篮子，很多是以国际货币作为标的的基金，他们就会自动或者说被动地配置相应的人民币资产比例。现在人民币在货币篮子中占比是11%左右，那就意味着以这些国际货币作为标的的基金经理需要配置11%的人民币资产。