债券牛市“雨中”跑（上）（3）

宏观经济调结构 债企身陷产业周期洪流

2014年上半年经济增速下滑至7.4%，虽然在中央微刺激政策的带动下，年固定资产投资、进出口、PMI指数等一系列宏观数据出现企稳回升，保增长背后却仍然难掩经济转型、产业调整的趋势性走向。

微观数据的表现疲弱再次印证了这种尴尬境遇：地产销量增速仍在下滑；煤价、钢价、水泥价格继续下行。大量的相关发债企业身陷经济结构周期调整的大势洪流中，企业经营面临收缩困境、盈利偿债能力率先受到冲击。尤其值得警醒的是未来房地产活动持续下行的负面影响，更是有可能会在今年下半年至明年逐渐加剧并拖累经济增长，相关产业的中小企业债务违约风险是否会爆发，争论一直在继续。张英杰认为，在此宏观大背景下，从债券自身的角度上讲，也存在着一个规模的问题。目前债券的基数较大，意味着违约的可能性也在上升。

民企抗风险能力较差 焦点问题暴露

随着民营企业负面信用事件的密集爆发，市场神经再度紧绷。对该类企业治理的担忧进一步加剧，有关民营企业“应对行业景气度下滑，抗风险能力差”的评价言犹在耳。

从信用评级数据中，就可窥见一斑：2014年以来共有84家企业被下调评级，其中民营企业33家，占比达39%，地方国有企业31家，占比为37%。低等级企业债收益率上行、发行节奏的放缓，也从另一个维度再次确认了市场的这一担忧。

“现在来看的话，整个风险暴露出投资者教育不足”，肖磊认为，应对债券违约的机制建设不够完善，“它的这种市场化的风险，处理机制还有防治这种风险发生的这种机制，现在来看也是不够完善的。”

在张英杰看来，联保和互保的问题也凸显风险点，“因为从区域上和行业上重现的这种共性意味着会出现这种区域性的问题，应该是避免这种区域性问题，变成企业性危机，避免这种传导。”