我国当前经济形势分析（3）

因此，从国家资产负债表看，经过过去10多年的高速发展和积累，中国政府的资产状况达到了一个历史的高点，而不是最脆弱的时候。如果把现在的国家资产负债表与2001年的进行比较的话，你会发现一个是在天上，一个是在地上。

第二张资产负债表是银行的。我们经常讲，一个国家出现问题，银行是一个枢纽，是各种问题集中起来的一个交点。我们银行整体的资本充足率已经超过10%。2013年年底的呆坏账率是1.2%，同时银行的利润是1.5万亿，最明显的是上市公司，几大国有商业银行上市公司的利润占了整个上市公司的近50%。把中国银行的拨备率、现金流动比率等参数跟世界银行参数进行比较，发现中国银行的这些参数都不错。

第三张资产负债表是企业的。这是我们最担忧的。一个是整体的资产负债率相对较高，行业的分布不均匀，特别是关键行业的资产负债的状况有所加剧。目前，上市公司企业资产负债率差不多百分之六十七点几，负债率最高的行业是房地产，已经达到了百分之七十八点几。而2008年的时候，房地产的资产负债率只有百分之七十一点几，这意味着杠杆率一下提升了很多，目前问题不是很大。从财务指标来看，我们会发现房地产企业的表现是参差不齐的。原因是我国10%的房地产企业具有二级以上资质，90%是中小房地产。只有二级资质规模以上的企业才有发行股票的可能。也就是说，90%的房地产企业必须靠自己的资金和银行的贷款，特别是这几年必须依靠大量的表外融资、影子银行和民间融资来维持，可以说他们的状况比上市公司还要恶劣。这是我们最担忧的。

另外一个指标是大家最近要高度关注的，我国企业债务率已经超过了100%，国际警戒线是92%。目前中国这个参数是全世界最高的。这两年企业叫苦连天的原因是经过4万亿刺激计划，经过前几年这几轮的信贷高速膨胀之后，大量企业特别是国有企业债务率上升非常快。因此，我们现在面临着去杠杆、去产能的压力。去杠杆，谈论较多的是房地产企业的去杠杆，但实际上不仅仅是房地产企业面临着去杠杆问题，实体经济中大量企业都面临着去杠杆问题。这几轮爆发的信托行业的问题里，一个是钢贸信托，一个是黑色矿产信托，案件涉及到好几十个亿，大的甚至达到上百亿。这些问题暴露在钢铁行业、煤炭行业，而不是暴露在单纯的房地产行业。这是最近中国经济里面出现的一个最大的难题。李克强总理在内蒙古进行调研之后，呼吁要对这些企业减负，进行定向宽松，加强金融对实体经济的服务。一些学者认为在大调整过程中，如果企业没有一个痛定思痛的考验过程和分化过程，经营出现点困难就去救助它，那么这样的救助实际上和上一轮4万亿刺激计划的救助有相似之处。因为这个救助在本质上又是一个供给端的救助，而现在经济面临需求不足的问题是一个结构性的问题。

第四张资产负债表是居民的。现在所统计的居民整体负债率是30%多。这个参数是全世界最好的。最近大家认为，信贷要放就应该对消费信贷大力的支持，应该积极地将一些金融投入到消费端，而不是简单地投入到投资端。因为投资之后就形成了产能，形成产能就形成供给。如果把大量资金放到投资端，最后会导致整个经济供求失衡越来越严重。另外，中国的消费信贷在全世界是最低的，目前住房抵押贷款加上汽车信贷总共只有13万亿，但居民的储蓄存款已经达到40多万亿。

因此，比较一下四个资产负债表，你会发现“四个10万亿”表示的是一个国家的流量，而资产负债表表示的是一个国家的存量。的确，中国目前的状况是流量恶化，而存量依然处于可控区间内。所以，不能因此就简单地判断中国要崩溃。

中国经济状况的新变化

目前这些新变化有哪些值得我们进一步关注？因为悲观主义的思潮一旦形成之后，对经济的影响还是很大的。国外的人开始在吓你，之后国内的人也开始自己吓自己了。首先是吓得半死，然后就开始乱吃药了，最后存在的问题非但没有解决，又出现新问题了。

最近，在自己吓自己的过程里发生一些情况，很重要的一点就是一些实业界人士开始加入到唱衰的行列里面。比如李嘉诚和一些欧美的跨国金融公司对房地产的投资全面撤出了，特别是房地产资金来源中外资同比负增长非常厉害。房地产对中国经济的作用是至关重要的。我们列举几个数据，大家就会知道。

第一个是与房地产相关联的GDP增加值占GDP的比重接近25%左右。房地产占整个GDP的7%，建筑行业占GDP的8%，加上其他相关联的行业，经测算能达到25%左右。

第二个参数是房地产投资占整个城镇固定资产总投资的比重在好的年份能达到21%，今年估计可能是19%。在整个行业里，我们第一大投资是制造业，占34%左右；第二大就是房地产；第三大是基础建设，占到16%、17%的水平。如果房地产崩溃，按正常水平，基建无法弥补房地产下滑的空档。

另外，很多人认为，特别是金融部门认为中国经济目前面临的问题是多重因素叠加造成的。目前房地产指标的恶化、非金融企业债务率的高企以及金融扭曲的加剧，必定会导致局部风险的爆发，并诱发全局性的动荡。去年和今年的很多事件印证了这些问题。比如说，2013年6月18日，由于光大银行在同业拆借上的违约，直接导致同业拆借利率从5%多，一下飙升到13.4%。这个事件如果发生在西方，就意味着整个银行的流动性危机爆发。因为13.4%的同业拆借利率就意味着各个银行不愿意拆借。停止拆借，流动性支付有可能陷入瘫痪。12月份又出现同样的状况，导致同业拆借的利率飙升。短期资金的利率与中长期资金利率出现倒挂。大家拼命留存现金，留存一些短期资金。于是，央行就采取了一些新的流动性管理工具，同时也启动再贷款，但目前中长期利率还是很高的。

在这种状况里，2014年又出现超日债。上市公司超日太阳发行的融债券，在3月份突然偿还不了，苏州地方政府和国家都不救助它，就只好违约。超日债的违约是一个标志性事件。很多新闻媒体说，这是中国金融史上打破刚性兑付神话的第一个案件。当然，超日太阳是一个民营企业，而国有企业城投债的刚性兑付没有打破。超日债之后导致的一个怪现象：利率很低，但民营资本、中小企业资本融资更难。

因此，这些问题使大家的神经绷得更紧。下面，我们盘点一下为什么今年这次调整与往年调整不太一样？

第一，这一轮房地产调整是一个周期性的大调整。