苏剑：以高水平开放促进高质量发展（3）

总体来说，美国这50多年的经济增长比较平稳。但1991年苏联解体后，美国成为世界上唯一的超级大国。在没有了对手之后，美国在尖端武器研发方面的投入开始减少，精神上也开始懈怠，于是产品创新的速度就降了下来。到了2000年，美国经济进入了衰退，为什么？因为冷战期间积累起来的科技成果的潜力已经被挖掘殆尽，经济中没有了新的消费品，也就没有了新的投资项目，结果需求不足，产能过剩，经济就开始衰退。

经济衰退之后怎么办？美国开始降息。

上图为美国联邦基金利率的走势图。美国的联邦基金利率是美国的基准利率，也是最低利率。美国所有其他利率，都是在其基础上增加一定百分点所形成的。上个世纪90年代，美国的联邦基金利率至少都在3%以上，高时能达到6.25%。

如果有一天你听到政府要稳增长，那利息率应该是降低的，因为正统的宏观经济学告诉我们，要想用利率刺激投资就必须降息，从而使投资增加和经济增速提高。

按照现在正统宏观经济的观点，高增长应该和低利率是一对组合，但是上个世纪90年代的美国恰恰出现了高增长高利率的组合。其原因就在于投资和利率之间的因果关系不是固定的。各国政府在采取货币政策刺激投资时，显然把利率当作因，投资当作果，利率变化导致投资变化。但有没有可能投资变化导致利率变化呢？完全有可能，上个世纪90年代的美国由于经济中存在大量的好项目，也就是新的消费品可以生产，企业就很愿意投资。企业投资对资金的需求就增长，同时如果供给保持不变，那么利息率自然就会上升。结果就是投资的增加导致了资金需求的增加，从而导致利率上升。当然投资的增加同时也导致了经济的高增长，所以就出现了高增长高利率这样的组合。

但2000年之后，美国经济中没有了新产品，于是扩大需求的财政政策和货币政策就出台了。从货币政策角度来看，当时美联储进行了大规模的降息，利息率从2000年的6.25%，一路下调到2002年的1.5%。2003年降到了1%，并持续了3年左右的时间。

联邦基金利率是6.25%时，对于企业家来说，收益率为5%的项目都是不会投的坏项目；但是利息率降到1%的时候，收益率是2%的项目都算是好项目，也就是随着利息率降低，刺激出来的投资的质量是越来越低的。

当时美联储降低利率的办法是扩大货币供给量。美国货币供给量和利息率之间有着比较强烈的相关性，其前所未有的货币扩张政策导致银行体系中流动性充裕，但是缺乏好项目，银行资金贷不出去；而企业找不到好的投资项目，也就不需要贷款。这种情况下，商业银行的银行家们就要想方设法找到好的项目，把钱投出去。当时，时任美国总统的布什也很着急，为了刺激经济，他提出了“美国梦”的设想，其中有一条据说是希望每一个美国家庭能拥有一套自己的住房。但在当时美国经济的现实情况下，很多还没有自有住房的美国家庭要么收入比较低，付不起月供；要不然资产比较少，付不起首付；要么是信用记录太差，得不到银行贷款。于是银行将贷款条件普遍降低，并且以低廉的利率、便捷的手续，给以往不够贷款资格的客户发放了很多住房贷款，这种降低贷款条件之后发放的贷款就是“次级贷款”。在这种情况下，许多美国收入比较低的家庭获得了贷款，买到了房子。美国的房地产投资也开始急剧上升，并拉动了经济增长。2004年，美国经济增速达到了3%以上，有的季度甚至在3.5%以上。伴随而来的则是美国通货膨胀率的上升，导致了美国经济走向过热。