殷剑峰：中国股市行情的基础和发展趋势（5）

　　在2006年，基于2005年及以前的数据，我们为世界银行做过一个房地产业的分析报告，报告提出，按照中国住房的需求和供给的情况，以自住需求来衡量的话，中国的住宅产业大约在2008年到2010年左右，就会由供不应求进入供求平衡甚至供过于求的状况。如果出现这种状况，就意味着房价的增长速度会放缓，并且不排除少部分城市的部分楼盘出现价格绝对水平的回落，实际上这个现象在今年的广州、深圳已经出现了。
　　但是房地产的情况非常复杂，在需求方面，除了自住需求之外，还有两类需求值得关注。一类就是投机性的需求，这类需求同人民币升值密切相关，只要人民币升值的步伐不停止，投资投机性的需求短期内就不会消退，这也意味着2007年房价在经过短期的观望后，仍有可能在未来几个月又重新抬头。还有一类是强迫性的需求，有人看到房价涨了，原本打算明年结婚买房子的，提前到今年买。但无论如何，房地产业的高速增长，不太可能一直持续下去。
　　还有一个值得关注的现象就是，我们发现在房地产投资里，尽管房地产投资的增长速度非常快，大约在30%，超过了全部固定资产投资的增长速度，但其中有相当一部分是土地价格推动了房地产投资的虚涨。
　　我们可以看一下社会消费品零售总额的增长速度，消费从2003年以来增长速度在持续加快，原因主要在几个方面：第一是就业，非农就业持续增长；第二是城乡居民的收入不断增长；第三是消费结构升级，原来买彩电冰箱，现在买汽车住房。但这三个方面都不稳固，首先是非农就业，主要讲的是第二产业和第三产业，在中国的非农就业里面，主要依靠的是第二产业，也就是制造业。如果将来制造业的投资上不去，就业肯定上不去。还有城乡居民收入，现在问题的关键是收入分配结构。说到消费结构升级，我想，现在该买车的人都已经买得差不多了，买不起就等下一个经济周期了。
　　未来的关键在于美元。我们可以看到，从2001年开始，美元兑欧元的汇率由1美元兑1.2欧元，持续下跌到1美元兑0.7欧元，连续贬值了六年。我们前面也看到，美元兑欧元的汇率走势会影响到人民币兑包括欧元在内的其他货币的汇率，进而会影响到中国对其他区域的出口。美元会不会长期贬值呢？这里给出两个关键性的指标，一是美国经常项目差额，主要是出口减去进口，都是负的。从1998年以来，负值越来越大，这意味着美国需要从其他的经济体进口的商品数额越来越大于美国出口给其他经济体的商品。二是美国资本和金融项目差额，是正的，这意味着钱在不断流入美国。
　　将美国的资本和金融项目的顺差和美国经常项目的逆差做个比较，我们可以发现，美国人实际在玩一个游戏，就是用别人的钱买别人的产品，现在主要是用中国人的钱买中国人的产品。这里就有一个问题，别人为什么愿意把钱借给美国人去买自己的产品呢？如果美元持续贬值，中国将钱借给美国人就意味着持有美元资产，美元持续贬值，美元资产在不断缩水。按照美国财政部公布的数据，我们可以粗略估算中国外汇储备的收益，大概是5%左右，而这几年人民币兑美元的升值是3%—5%，这就意味着中国持有美元资产获得的收益去掉美元贬值的因素之后，中国的美元资产实际上没有任何的收益。
　　如果长期出现这种情况的话，那些借钱给美国的经济体，包括中国、石油输出国组织就不会再借钱给美国，那么美国人自己有没有钱买呢？没有。我前面说了，美国这几年居民的储蓄率只有百分之零点几，获得100美元，只有几毛钱美元拿去储蓄。而这种储蓄行为、消费行为是结构性的，短期内不可能改变。一旦其他国家不愿意借钱给美国人，美国居民想维持这种高消费是不太可能的，美国经济就会出现问题，因为美国经济完全是消费拉动的。当然一旦美国经济出现问题，那些借钱给美国的国家，比如中国也会出现问题。所以，美元贬值不符合美国人的利益，由于中国大量持有美国的外汇储备，也不符合中国人的利益。
　　我认为，未来美元肯定会扭转这种趋势的。什么时候扭转呢？这取决于两个因素，一是美国的次贷危机，二是美国的大选。
　　现在美国的次贷危机还在发展，按照次贷的发放情况，估计到2008年下半年，次贷最终的情况会水落石出。现在次贷主要是2004、2005年发放的，而这段时间的次贷有个特点，是贷给穷人的。按照正常的按揭贷款，穷人是不可能借到钱的，那么为什么那些穷人能够贷得起呢？因为次贷在头两年时间里，贷款利率非常低，月供非常低，甚至是负偿还。但两年后，利率大幅度提高，次贷出问题就出在这里。同时，从2006年开始，美国的房价开始下降，这时穷人发现月供一下子上升了，作为抵押品的房屋的价值在下降，于是穷人就选择不还钱。美国穷人不还钱，主要的受害者还不是美国的金融机构、美国的存款人，而是欧洲、日本那些买次级贷款证券的人。